Ignacio Muro Benayas

Política, economía, medios, participación

De cómo la avaricia de los accionistas debilita a las empresas

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Ignacio Muro

El ejercicio 2017 pasará a la historia como el año en que los dividendos empresariales batan todos los records a nivel mundial. Mientras los beneficios se estancan los dividendos crecen un 7%. Prácticamente todos los sectores registraron cifras nunca vistas y lo mismo ocurre por regiones, en donde solo la UE ha quedado algo rezagada.

También la deuda de las empresas no financieras sigue aumentando. Nada menos que 12 puntos porcentuales desde 2007 hasta alcanzar el 94% del PIB global. Deuda y política de dividendos están mucho mas conectados de lo que parece. En EEUU, la emisión de nueva deuda corporativa, (más de 650.000 mill en los últimos años) no se utiliza para invertir, sino principalmente para pagar en efectivo a los accionistas mediante operaciones de recompra de acciones. Aunque se mantiene los tipos bajos, los costos del endeudamiento se han cuadruplicado desde 2015 y empieza a repercutir en los balances.

Más dividendos y más apalancamiento son la expresión más peligrosa de la financiarización de la economía típica del último capitalismo. Y su manifestación más evidente es el aumento relativo de los pagos financieros, suma de los dividendos pagados a los accionistas (pay outs) y de los intereses pagados a los bancos, expresión de una forma de gestionar las grandes corporaciones que provoca un drenaje creciente de recursos productivos que lastran la inversión y al crecimiento a largo plazo de la economía real en todo el mundo.

La creciente financiarizacion de las empresas

La expresión gráfica de esa situación es el crecimiento del ratio que compara los pagos financieros en relación a los beneficios de explotación generados en las grandes empresas, un ratio que según muestra Ozgur Orhangazi se mantuvo alrededor del 40% entre 1950 y 1980 para elevarse al entorno del 100% a partir de los primeros noventa en las corporaciones estadounidenses.

Cuando se alcanza esa cota significa que todos los excedentes de explotación se escapan de la empresa, que no existe autofinanciación, que el stock de capital productivo no se renueva suficientemente y que cualquier decisión de crecimiento requiere nueva financiación externa (más capital, más créditos) que reactivan los mercados de capitales y vuelve a reforzar lo financiero sobre lo productivo.

Este síndrome de dependencia financiera ha evolucionado por fases. Hay momentos, como los primeros 80, en los que lo dominante fueron los pagos de intereses y otras, en los noventa, donde predominaron el pago de dividendos. Tras los ajustes provocados por la crisis del 2008 se ha iniciado un nuevo ciclo en el que los dividendos han vuelto a ser los principales flujos de salida, aunque nos adentramos en otro en que los repuntes de los tipos de interés y los gastos financieros volverán a ser determinantes en las estructuras financieras de las empresas.

En España, todavía peor.

En España, 2017 ha sido el año de la moderación en el reparto de dividendos. Se han repartido el 52% de los beneficios pero después de una rápida reducción (un 65% en 2016) desde las políticas suicidas de los años de la crisis, cuando las compañías del IBEX llegaron a repartir mucho más que lo que ganaban: el 160% en 2012 y 134% en 2014. Cierto es que no todos los dividendos se pagaban en efectivo, lo que hubiera provocado problemas inmediatos de tesorería, sino mediante entrega de nuevas acciones en operaciones de script dividend (que ofrecían al inversor la posibilidad de hacer caja mediante venta de derechos con beneficios fiscales) pero no por ello deja de ser escandaloso.

Indica hasta qué punto los accionistas siguieron exigiendo sus dividendos con independencia de la crisis general del país y del empeoramiento dramático de los resultados de “sus” empresas. E indica también, hasta qué punto los primeros ejecutivos llevan al límite lo que entienden como “cuidar a sus accionistas”: poniendo en marcha, por ejemplo, ajustes salariales cuyo destino no era facilitar alivio financiero para las empresas sino una transferencia directa a sus dueños vía dividendos.

Las empresas del IBEX destinaron, como promedio, un 90% de los beneficios a dividendos entre 2009 y 2016. Si suman a ese ratio un peso del 22% de los gastos financieros sobre beneficios nos encontramos con un perfil de nuestras grandes corporaciones cuyos pagos financieros las imposibilita para establecer políticas de crecimiento a partir de una inversión sostenida, mínimamente, en la autofinanciación.

Decreciente compromiso de los accionistas con sus empresas

El decreciente compromiso de los accionistas con sus empresas es algo que se va reafirmando, con el paso del tiempo, como un rasgo general del capitalismo financiero asociado a la despreocupación por el crecimiento a largo plazo

Aún así, existen diferencias entre países: si en España los analistas estiman que el pago de dividendos se estabilizará en torno al 50% de los beneficios, en Alemania lo hará en torno al 40%. Ese recurrente 10% a favor de la autofinanciación productiva, repetido año tras año, marca la diferencia del perfil de nuestro modelo económico: allí, con empresas de carácter más tecnológico y más volcadas hacia la inversión; aquí, más rentistas, con empresas aficionadas a ofrecer un alto dividendo “a cualquier precio” como gancho para atraer a los inversores.

La falta de calidad de gestión de nuestras grandes corporaciones dice mucho también sobre las fragilidades de nuestro modelo productivo. El atraso en la transición hacia las renovables que sufre nuestro país es un ejemplo, porque tiene mucho que ver con un sector energético oligopolizado cuyas empresas, lejos de ser los actores imprescindibles del cambio, lo que les exigiría un esfuerzo inversor especialmente intenso, consumen sus excedentes en pagos financieros.

Basta con repasar los datos de 2017 sistematizados por Invesgrama (aquí y aquí), para comprobar como prácticamente todo los excedentes económicos generados por las eléctricas tienen un destino financiero.

 

  Gtos finan/Beneficio Dividendos/Beneficio Pagos finan/ Beneficio
Gas Natural 33,0% 73,7% 106,7%
Repsol 17,3% 65,8% 83,1%
Endesa 6,4% 100% 106,4%
Iberdrola 33,8% 72,8% 106,6%

 

Un sector además, en el que los operadores de infraestructuras, Enagás y Red Eléctrica, lejos de preocuparse por abordar la revolución en las redes de suministro que requiere la descarbonización de la economía, se ofrecen a fondos como Lazard, que acaba de adquirir un 5% en cada una de ellas, por su atractivo como empresas conservadores que ofrecen un elevado dividendo a los accionistas.

Por un lado, típico del modelo español. Por otro, el resultado de 30 años transitando en el modelo de Wall Street que impulsa en todo el mundo, como pone de manifiesto Willian Lazonick, una ideología del gobierno corporativo que abandonaba el principio “retener y reinvertir” (retain and reinvest), preocupado por la creación de valor, para impulsar otro basado en “reducir y repartir” (downsize and distribute) asociado a los comportamientos rentistas de las élites extractivas.

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Written by Ignacio Muro

20/05/2018 a 18:28

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